导读

本系列文章旨在研究各类主要直接融资产品，为企业选择融资模式提供参考。

融资作为企业为了实现自身稳定发展而开展的筹集资金行为，其主要过程在于：企业结合自身运营发展情况，分析今后发展趋势，通过预测资金缺口，采取一定方式给企业筹集所需资金。运用合理的融资方式促进企业的资金流动，是企业经济正常运行的关键环节。在经济结构调整、宽信用与严监管等多种因素交错下，融资渠道重塑，我国融资结构整体上可分为直接融资和间接融资。

为了方便对比研究，本系列文章大致把直接融资产品再细分为四大类：股份融资、股债结合融资、债券融资和资产证券化类产品融资，其中股份融资主要包括IPO、配股、公开增发和优先股等；股债结合融资主要包括股票质押、可转债和可交债；债券融资主要包括公司债、企业债、非金融企业债务融资工具；资产证券化类产品融资主要包括ABS、riets、CMBS。本系列文章将上述四类产品分三个系列分别介绍：股份及股债结合融资系列、债券融资系列和资产证券化产品系列，本篇将介绍股份及股债结合融资系列。

正文

一、股份融资

近年来，股份融资中的IPO与再融资均有较大变化。

2019年7月22日科创板正式开板，由上交所负责发行上市审核、由证监会负责股票发行注册。科创板的定位是，面向世界科技前沿、面向经济主战场、面向国家重大需求，其上市标准突破了企业盈利的限制，重点支持的6大领域：信息技术、高端装备、新材料、新能源、节能环保、医药。此外，科创板全面采用市场化询价定价方式的制度安排将是深化资本市场改革的有益尝试，未来有望“以点带面”成为新股发行定价改革的催化剂。科创板的上市条件与主板、创业板的主要异同点总结如表1所示。

表1：主板、创业板与科创板上市条件对比

2020年2月14日，再融资新规正式落地，主要从创业板发行条件、非公开发行制度、批文有效期三个方面进行放松，调整了非公开发行股票的定价和锁定机制，放宽了再融资发行价格的折扣率，并大幅缩短了持股锁定期，且放开了减持规则的相关限制，同时对防范明股实债做出了明确的安排，拓宽了上市公司定增的参与对象与资金来源，提高了上市公司的融资效率，使得企业在不增加债务成本的情况下盘活现金流，有利于上市企业利用资本市场做大做强。再融资新规的条款对比变化见表2所示。

表2：再融资新规涉及的条款变化对比

二、股债结合融资

股债结合融资部分，本文主要研究股票质押、可转债和可交债三类产品，它们均在某种程度上同时具有股性和债性。

1、股票质押

股票质押融资是指用股票等有价证券提供质押担保获得融通资金的一种方式，即个人或企业为获得相应的现金流，把持有的证券（主要是上市公司股票）质押给券商、银行和信托等金融机构以获得授信，进而达到融资目的，期限届满后再归还借款解冻质押证券的一种行为。股票质押业务的本质是质押贷款业务，从资金来源来看，既有自有资金，也有理财资金等，而其间也涉及银行与非银金融机构之间的通道业务等。因此，股票质押贷款业务不仅受市场随机因素影响，也受到监管政策的影响。

从股票质押与二级市场的逻辑相关性来看，股票质押业务反映了整个市场的流动性，二级市场的变化对股票质押又有极为重要的扰动，一旦出现违约风险，相关股东倾向于需要通过补充标的证券及其他质押物、合同延期、展期等多种方式避免进入处置程序。2018年以来，受A股市场行情持续走低的影响，质押率与质押市值的反向变动使得许多大股东面临严峻的平仓风险，加剧了经济运行的不确定性和系统性风险，股票质押的融资成本亦逐步走高。此外，券商对标准化资产处置的优势使之一直处于股票质押领域的绝对领先地位，但2018年以来，券商所占市场份额已逐步下降至40%左右，商业银行所占份额则明显提升。股票质押融资便捷快速，其主要条款总结如下表3所示。

表3：股票质押发行条款

2、可交债和可转债

可交债和可转债都是一种内嵌换股期权的债券，既具有债性又具有股性。本质上讲，该类债券是在发行公司债券的基础上，附加了一份期权，允许购买人在规定的时间范围内将其购买的债券转换成指定公司的股票。可交债和可转债的债息率高低是由发行时的特性决定，主要分为偏股型与偏债型。偏债型一般会有较高的债息分红，但转股优势不明显，转股可能性较低；偏股型则更注重转股优势，转股条件更优，但是相对债息分红较低。

可交债是指上市公司股份的持有者通过抵押其持有的股票给托管机构进而发行的公司债券，其不影响上市公司的股本总数，发行后上市公司的每股收益不变；可转债是指债券持有者可以按照发行时约定的价格将债券转换成公司的普通股票，其发行会增加上市公司的总股数，从而降低每股的收益率。上述两类产品的区别总结如下表4所示。

表4：可交债与可转债发行条款对比

此外，上市公司的国有股东因受相关国资监管机构监管，其发行可交债时应同时满足下述条件：

(1)可交债的发行价格不低于募集说明书公告日前1个交易日、前20个交易日和前30个交易日上市公司的股票均价；

(2)可交债的发行利率需遵从市场询价；

(3)国有独资需将发行可交债的董事会方案报国资监管，国有其他公司则需在决议发行可交债股东大会前20个工作日将方案报省级国资监管；

(4)用于质押股权不得超过国有股东持有的股权总额50%，若上市公司国有股东公开发行可交债则需同时满足质押率为质押股份的70%，因此其整体质押率应小于35%。

以上为股份及股债结合融资介绍，下期将为大家介绍债券融资。